平安首经(jīng)团队：钟正(zhèng)生/张璐/常艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新增社(shè)融(róng)表(biǎo)现乏力。继一(yī)季度“天量”投放(fàng)后(hòu)，2023年4月社融增长(zhǎng)明显降(jiàng)温，比去年4月疫情冲击(jī)期间(jiān)创下的(de)低点仅(jǐn)多增2873亿元，“稳信用”压力有所显现(xiàn)。社融(róng)骤(zhòu)降的主要拖(tuō)累在于人民币(bì)信贷增势放缓(huǎn)， 4月降至2008年(nián)以来历史同(tóng)期的次低点（仅略高于2022年(nián)同期）。表(biǎo)外(wài)融(róng)资和直接融资基(jī)本延(yán)续了一季度的(de)格局。1）委托贷(dài)款和信托贷款小幅正(zhèng)增长；未贴现(xiàn)银行承兑(duì)汇票较(jiào)去年同(tóng)期降幅收窄；2）企业直接(jiē)融资较(jiào)去(qù)年(nián)同期(qī)有(yǒu)所下(xià)降，主(zhǔ)因债(zhài)券到期规(guī)模较大。3）政府(fǔ)债融(róng)资规(guī)模同比(bǐ)多增(zēng)，但需警惕其“后(hòu)劲”。2023年提前批的剩余(yú)发行(xíng)额度不及万亿(yì)，截至5月上旬尚未(wèi)下发剩余批次的地方债额度，期间(jiān)空档可能拖累政府债融资表现(xiàn)。

　　新增(zēng)人(rén)民币贷款偏弱，增量明显弱于历史(shǐ)同期(qī)均值。各分项(xiàng)从强(qiáng)到(dào)弱排序，企业中长期贷(dài)款>；企业短期贷款>；居民短期贷款(kuǎn)>；居民中长期贷款。新增人民币(bì)贷款的最大问题(tí)仍然在于居民中长期贷款，房(fáng)地产销售不(bù)振使其增量(liàng)不足，居(jū)民(mín)预期偏(piān)弱、提(tí)前偿还存量房贷又雪上加(jiā)霜。但基于4月这个(gè)信贷投放传统淡季的数据，尚不能得(dé)出企业信贷需求不足(zú)的结论。一方面(miàn)，企业中长期贷(dài)款在一季度(dù)大(dà)幅高增后，4月又(yòu)创历(lì)史同期(qī)新高，仍能有效发力；另一(yī)方面，表内(nèi)票据(jù)维持低增长（与(yǔ)去年1-5月表(biǎo)内票据高增(zēng)长形(xíng)成(chéng)对(duì)比(bǐ)），也(yě)意味着目前企(qǐ)业贷(dài)款需求(qiú)或(huò)许尚可。此外，4月(yuè)初以(yǐ)来存(cún)款利率市场化改革较快推进，这有助于(yú)缓解银行面(miàn)临的净息差压力，增强其支持实体经济的可持续性(xìng)，能够为(wèi)企业贷款利率的进一步下(xià)调“蓄力”。

　　从货币(bì)供应量和存(cún)款数据看：1）M1同比(bǐ)小(xiǎo)幅回升。每年(nián)前(qián)4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势影(yǐng)响较(jiào)大，或是驱动(dòng)其(qí)变化的主因。在(zài)贷(dài)款扩(kuò)张的同时，企业(yè)存(cún)款也有边际改善。2）M2同比增速有所(suǒ)回(huí)落。4月(yuè)居民(mín)资产再配置，银行理财规模重回扩(kuò)张，对M2形成(chéng)拖累。考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数变化也(yě)有较(jiào)强影响。3）居(jū)民存(cún)款同比(bǐ)少(shǎo)增。考虑到4月多家中小银行下调挂牌(pái)存款利率、银行理财市场(chǎng)火热、居(jū)民提前偿还房(fáng)贷规(guī)模较高，其驱动(dòng)因(yīn)素更多是家庭(tíng)资产的再配置，流向消费规模可能较为有限。4）4月财政存款同比大幅多(duō)增，但结合(hé)基建相关高频开工(gōng)率和重大项目开(kāi)工金(jīn)额数据(jù)看，财(cái)政对实(shí)体经济支持力度可能有所减弱。从(cóng)4月金融数据(jù)看，房地(dì)产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时若财政(zhèng)基建支持力(lì)度不稳，可能导致中国经济环比增长(zhǎng)动(dòng)能较快衰减。

　　目(mù)前社融(róng)增(zēng)速(sù)回升(shēng)幅(fú)度较小(xiǎo)，但与名义GDP增速对比看，货币政策(cè)对(duì)实体经济的支持还(hái)是比较有力的。即便按2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设(shè)全(quán)年录得6％左右的实际GDP增速，加上1到2个(gè)点的(de)GDP平减(jiǎn)指数），10％的社融增速也应足够与之(zhī)匹(pǐ)配。我们认(rèn)为，后续需(xū)通过(guò)财政(zhèng)加力(lì)、促进房地产修复、促进家庭超额储蓄(xù)动用等方式扩大总需求，夯实经济回升势(shì)头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏(fá)力(lì)

　　新增(zēng)社融表现(xiàn)乏力。2023年4月(yuè)新增社会(huì)融资(zī)规模为1.22万亿元，同(tóng)比多(duō)增(zēng)2873亿元(yuán)；社融存(cún)量同比增速持(chí)平于上月的10％。考(kǎo)虑到去(qù)年同期疫情多(duō)点(diǎn)散(sàn)发、社融一度(dù)触“冰”的(de)低基(jī)数效(xiào)应，以(yǐ)及今年一季度“开门红”期间社融(róng)月均(jūn)同比多(duō)增8200多亿的亮眼表现，4月社(shè)融(róng)表(biǎo)现乏力“稳信(xìn)用(yòng)”压(yā)力有所显现。从分(fēn)项(xiàng)看：

　　一(yī)方面(miàn)，人民币(bì)信(xìn)贷增(zēng)势放缓，是4月社融骤降的(de)主要拖累(lèi)。2023年(nián)4月人民币贷款(kuǎn)4431亿元，为(wèi)2008年以来历史(shǐ)同期的次低点（仅较2022年同期高(gāo)815亿(yì)元）。不过，得益于出口边际回暖、人民(mín)币汇(huì)率相对(duì)稳(wěn)定，4月外币贷款同比有所少减。

　　另(lìng)一方面(miàn)，表外融资和直接融资基本延续了一(yī)季(jì)度的(de)格局。

• 　　一则，企业直接融资(zī)同比缩量，继续小幅拖累(lèi)新增社融。2023年4月企业(yè)债融资、非金融企业境内(nèi)股票融资分别同(tóng)比少增809亿(yì)元、173亿元。今年春节后，企业贷款发(fā)行(xíng)规(guī)模(mó)持续高于(yú)去年同期(qī)，但到期偿还也(yě)迎来高峰(fēng)，对净(jìng)融资构成拖累。截至(zhì)2023年一(yī)季度末(mò)，2022年10月(yuè)推出(chū)的500亿元民营企业债券融(róng)资支持(chí)工具(jù)（第二期）尚未开(kāi)始投放使用，相关政策(cè)支持还有(yǒu)待落地。

• 　　二则，政府债融(róng)资规模(mó)同比多(duō)增，但需警惕(tì)其“后(hòu)劲”。今年前4个月，财政(zhèng)继续前置发(fā)力，政府债融资规(guī)模较去年同期累计多增3114亿元。以财政(zhèng)预(yù)算(suàn)数据看，2023年政府(fǔ)债融资的总体规(guī)模与去年相当。但不同(tóng)之处在于(yú)，2022年(nián)在3月底就(jiù)已经下达剩余批次(cì)的新增地(dì)方(fāng)债额度，而2023年截至5月上旬仍未(wèi)下发剩余批次的(de)地方债(zhài)额(é)度，且提前批的剩余发行(xíng)额度不及万亿(yì)。如果近期下达地方债额度，按照往年节(jié)奏，经过地方(fāng)政(zhèng)府项目额(é)度分配、预算调整程序(xù)，剩余批次地方债可能至6月中下旬才能发出，期间的“空(kōng)档”可能会拖累政府(fǔ)债(zhài)融资(zī)表现。

• 　　三则(zé)，表外融(róng)资同比多增，持续对社融构(gòu)成小幅(fú)支撑。其中，委托(tuō)贷款和信托贷款单月小幅新(xīn)增，相比去年同期(qī)分别多增(zēng)85亿元(yuán)、少减734亿元(yuán)。在表内票据贴现减少的情况下，未贴现(xiàn)银(yín)行(xíng)承兑汇票较(jiào)去(qù)年(nián)同期降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元(yuán)。

　　二(èr)

　　贷(dài)款拖(tuō)累在居(jū)民(mín)端

　　2023年(nián)4月新增(zēng)人民币贷款为7188亿元，比去(qù)年同期低点仅略有多增，相比18年-21年同期均值少增6237亿元。各分(fēn)项从(cóng)强(qiáng)到弱排序，“企业中长(zhǎng)期贷款 >； 企业短期贷(dài)款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具(jù)体地(dì)，

• 　　居民中长期贷款单月净(jìng)偿还规(guī)模(mó)达(dá)历(lì)史新高(gāo)，相比(bǐ)18年-21年同期均值多减(jiǎn)5410亿元(yuán)；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同比少减(jiǎn)，但(dàn)较18年-21年同期均值(zhí)多(duō)减2625亿(yì)元；

• 　　企业短期(qī)贷款同说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思比多(duō)增，但(dàn)略低于18年-21年同期(qī)均值(zhí)；

• 　　企业中长期(qī)贷款延续前期亮眼表现，同(tóng)比大幅多增4071亿元，且创历(lì)史同期新高(gāo)。

　　总(zǒng)体看，新增人(rén)民币贷款的最大(dà)问题仍(réng)然在(zài)于居民中(zhōng)长期贷(dài)款，房地产销售低迷使其(qí)增(zēng)量不足，居民预(yù)期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷(dài)又雪上加霜。基于4月(yuè)这个(gè)信贷投(tóu)放(fàng)传统淡季的数据(jù)，尚不能得出企业信贷(dài)需(xū)求不足的结论。

• 　　一(yī)方面，企业中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)在一季(jì)度大幅高增后，4月又创历(lì)史同期新高，仍然能够有效发(fā)力(lì)。

• 　　另(l说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思ìng)一方面，表内票(piào)据维持低增长（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长形(xíng)成对比），也意(yì)味着目前企业(yè)贷款需求或许尚(shàng)可。

• 　　此外，4月初以来(lái)存款(kuǎn)利(lì)率市场化改革较快推进，这有助于缓解银行面临的净息差压力，增强其支(zhī)持实体经济(jì)的(de)可(kě)持续(xù)性，能够为(wèi)企业贷款利率的 进一步(bù)下调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资产再配置(zhì)

　　M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。一方面，从历史规律(lǜ)看，每年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势(shì)的(de)影响较大，这可(kě)能(néng)是驱动其变化(huà)的主要(yào)原(yuán)因。另一(yī)方面，在企业(yè)贷(dài)款扩张(zhāng)的(de)同时，企业存款也有边际改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在(zài)减少(shǎo)。

　　M2同比增速(sù)有所回落。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑不(bù)强。另一方面，居民资产(chǎn)再配置，银行理财规模(mó)重回扩张，对(duì)M2也形(xíng)成拖(tuō)累。此(cǐ)外(wài)，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速(sù)较3月抬(tái)升0.8个百分(fēn)点，基(jī)数的变(biàn)化(huà)也有(yǒu)较强影响(xiǎng)。

　　4月居民存(cún)款出现了2022年3月(yuè)以来的首次(cì)同比少增，其驱动因素更多是家庭(tíng)资产的再(zài)配置(zhì)，流(liú)向消费(fèi)的规模可能(néng)较为有限。4月以来多家中小银行下调挂牌存款利(lì)率（据融(róng)360监测数据，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年、5年期存(cún)款平均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财(cái)市场需求火热，居民提(tí)前偿还房(fáng)贷(dài)规模较高（4月居民中长期贷款净偿还规(guī)模(mó)达(dá)历史新高(gāo)）。

　　值得警(jǐng)惕的是，4月(yuè)财政(zhèng)存款同比(bǐ)大幅多增(zēng)4618亿(yì)元，去年(nián)同期留抵退税推进存在(zài)一定影(yǐng)响。但结合其他指标看，财政(zhèng)对实体经济的支持力度(dù)可能有(yǒu)所减弱，基建投资(zī)相关(guān)的高频指标(biāo)出现了下行的苗头（4月(yuè)下旬(xún)以来，全(quán)国高炉开工率、电(diàn)炉开工率、独立(lì)焦化厂焦(jiāo)炉生产率、水泥磨机运(yùn)转率、石油沥青开工(gōng)率(lǜ)等指标环(huán)比走弱），重(zhòng)大(dà)项目开工金额同环(huán)比较(jiào)快(kuài)下滑(huá)（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国(guó)各(gè)地重大项目开工总投(tóu)资额约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时如果(guǒ)财(cái)政基建支持(chí)力度不稳，可能导致中国经济(jì)的环比增长动能(néng)较快衰减。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思